크레디트스위스 홀트(HOLT)가 보유한 지난 100년 동안의 전 세계 주식시장 데이터베이스를 살펴보면 눈에 띄는 흥미로운 점이 있다. 모든 회사의 영업수익성(CFROI)과 성장성은 결국 업계 평균치인 6%와 2.5%에 수렴된다는 것이 바로 그것이다. 아무리 영업 수익성이 높은 회사라도 통계적으로 매해 10% 정도씩 수익성이 떨어진다. 반면 스타 회사는 아닐지라도 영업 경쟁력을 잘 유지하는 회사들은 수익성이 매해 5% 정도만이 감소한다. 하지만 주식시장의 거의 모든 회사는 이러한 역사적 통계치에도 불구하고 자신들이 과거의 성과를 뛰어넘는 영업실적을 낼 것이고 그렇기 때문에 자신의 회사에 투자하면 좋은 성과를 누릴 수 있을 것이라고 투자자들에게 말한다.

크레디트스위스 홀트가 미국의 시가총액 2,500억달러 이상 회사의 지난 30년간 실적을 추적해본 결과에 따르면 소비재나 음식료 업종 회사의 올해 상대적 영업실적이 지난해와 같을 확률은 90%를 넘는다. 심지어 제약주나 자본재의 경우도 지난해와 올해의 성과가 같을 확률이 80%가 넘는다. 영업 경쟁력 지속이 가장 낮은 업종은 금융·반도체·소재 분야인데 이 업종의 경우 확률은 60~70% 정도까지 내려간다.


다시 말해 평균적으로 회사의 수익성은 매해 10%씩 감소되는 경향이 있고 지난해의 영업 결과를 뛰어넘기란 확률적으로 무척 낮다는 말이 된다. 따라서 주식시장에서 한 회사의 주가를 결정짓는 가장 중요한 요소는 향후 1~2년 동안 벼락스타 같은 회사로 변신할 가능성보다 지속해서 경쟁력 있는 영업을 유지하느냐인 것이다.

회사의 높은 성장률로 많은 자본이 들어가고 있지만 영업 수익률은 낮은 회사들이 영업 수익률과 성장률이 모두 높은 스타 기업의 범주에 들어가게 된다고 하더라도 (이렇게 될 확률은 13%밖에 되지 않는다) 주식 상승률은 10%에 불과하다는 지난 30년의 데이터베이스 분석 결과는 어찌 보면 당연한지도 모른다. 투자자들은 자신이 투자한 회사가 역사적인 스타 기업이 되기를 소망하지만 이에 따른 기대 수익률은 10%×13%인 1.3%에 지나지 않는 것이다. 성장성과 수익성이 모두 낮은 회사의 경우는 오히려 조금만 회사의 상황이 좋아져도 높은 주가 상승률을 보이기에 성장성은 높지만 수익성이 낮은 회사에 투자하는 것보다 더 높은 투자 수익률을 기대할 수 있다. 결국 가장 높은 주가 수익률을 보이는 회사는 자신이 속한 업종에서 상대적인 경쟁 우위를 잃지 않고 지속적인 경쟁력을 가지는 회사라고 할 수 있다.

노벨 경제학상을 받은 경제학자 조지 스티글러는 경제학에서 중요한 것은 한 기업이 어떤 산업에 속했든지 간에 경쟁하에서 어떻게 투자 수익률을 유지하는가에 있다고 말했다. 주식시장에서도 이 법칙은 똑같이 통한다. 결국 회사의 벼락 성과보다는 회사가 어떻게 꾸준히 영업 경쟁력을 유지하고 있느냐가 투자자에게 꾸준한 투자 수익률을 가져다줄 것이다.