단기(3개월) 관점에서 한국을 제외한 신흥증시 전반에 대한 투자의견을 중국과 동일하게 비중 축소, 장기(1년) 중립 의견을 유지한다. 미·중 무역분쟁 지속, 중국 경기 둔화가 핵심 이유이며, 선진국 간 경기 차별화에 따른 달러 강세도 부정적 요인이다. 다만, 중국 정부의 적극적인 부양책과 리스크 관리를 통한 위기 방지, 미·중 무역협상이 ‘노딜’로 결말날 경우 가해지는 정치 충격파를 고려하면 지리한 증시 변동성이 재현되겠지만, 투자 환경은 점진적으로 개선될 것으로 기대한다. 장기 중립 의견의 근거다.

트럼프 대통령의 반복적인 반 (反) 연준 트윗에도 불구하고 연준이 미·중 무역분쟁 리스크만으로 통화정책을 펼치지 않겠다는 점이 9월 FOMC에서 재차 확인됐다. 다행인 점은 시장이 기대하는 금리 인하 폭도 감소하고, 고용에서 나타난 우려만큼 미국 경기가 나쁘진 않다는 것이 미·중 스몰딜 가능성과 오버랩되면서 경기 침체 우려도 완화됐다는 점이다. 10월에는 미·중 무역협상과 함께 잠정 합의, 즉 스몰딜 가능성이 점증하고 있다. 트럼프 대통령도 꽤 부담되었을 3,000억 달러 대중국 수입품 관세 가능성이 감소한 것도 투자심리에 긍정적으로 작용했다. 이 모든 것들이 향후 연준의 금리 인하 폭이 크지 않더라도 시장 심리가 흔들리지 않을 수 있을 내용이다.

글로벌 인플레이션은 미국 노동시장 개선, 임금·주거비 상승, 대중 수입품 관세 효과 등에 기인해 선진국 중심의 상승세가 점진적으로 나타날 전망이다. 다만, 연말까지 신흥국의 인플레이션 발생 가능성은 제한적이며, 2020년에도 하향 안정세가 전망되는 만큼 완화적인 통화정책 환경이 지속되고 있다. 중국은 아프리카돼지열병으로 인한 공급 측 물가 압력에도 불구하고 앞으로 중국이 미국산 대두 및 돼지 고기 수입을 재개할 경우 인플레이션은 완만할 것이다.

사우디아라비아 석유 시설 테러에 따른 유가 변동성 확대는 빠른 속도로 안정화되고 있다. 원유 수입 비중이 전체 수입의 약 25%를 차지하고 정부의 유가 보조금 부담이 큰 인도에는 경상수지 적자폭 확대, 재정 부담 및 루피화 약세 요인으로 작용할 수 있다. 다만, 배럴당 60달러를 밑도는 현재 수준의 유가는 작년 평균 유가를 약 10% 하회하고, 2019년 1~8월 석유 총 수입액은 전년 동기 대비 4.6% 감소세다.


신흥국 경기와 금융시장이 각국의 부양책을 통해 견고하게 바닥을 다지고 있지만, 동시에 중국 경제의 하방 리스크에도 노출되어 있다. 7월에 이어 8월 소매판매, 산업생산 등 대부분의 경기 지표가 부진을 벗어나지 못했다. 연초 이후 중국 정부의 소비촉진책이 지속 발표되고 있음에도 불구하고 소매판매 반등이 나타나지 않았고, 특히 자동차 판매대수는 195만7,000대로 전년 동기 대비 6.9% 감소해 감세정책효과가 미미했다. 민간부문 투자도 둔화세가 이어지면서 이러한 경기를 반영한 역내 위안화 환율은 8월 5일 이후 달러당 7위안 위에서 고착화하고 있다. 여기에 생산자물가지수(PPI)의 2개월 연속 하락은 공급 측면의 둔화가 수요로 전이될 리스크를 안고 있다. 물론 생산자물가 하락이 기업의 마진 확대로 이어질 수도 있겠지만, 소비 개선 없이는 제조업 전반의 활력이 저하될 수밖에 없다.

시장은 중국 정부의 ‘재정 찬스’를 내심 기대하고 있다. 다만 대외적으로 무역분쟁의 장기화를 대비하고, 대내적으로는 2011년 GDP 대비 1.1%에서 2019년 약 4.8% 수준까지 확대된 것으로 추정되는 마이너스 재정을 확대하기엔 정부 부담도 크다. 결국, 지표 부진을 만회하기 위한 재정정책보다는 중국 인민은행의 완화적인 통화정책이 제시될 것인데, 이것이 단기간 내 중국 경기를 끌어 올리기에는 충분치 않으리라고 본다.

결과적으로 8월 신흥증시의 바닥 확인과 주가 상승 추세가 연장되려면 기대감만이 아닌 매크로 지표의 개선세가 확인되거나 미·중 무역협상의 추가 진전이 동반되어야 한다. 하지만 중국의 6%대 성장 회의론이 점증하는 환경에서 신흥국 경기지표의 개선이 단기간 나타나기는 쉽지 않다. 미 대선 전까지는 1년여의 긴 시간이 남아 있어 상황에 따라 트럼프의 변덕이 얼마든지 재개될 수 있다. 9월 중순 이후 미·중 간 주도권 확보 과정에서 신흥증시 성과는 선진증시를 다시 하회한다는 점도 현 투자심리를 반영한다. 선진국 간 경기 차별화에 따른 달러 강세도 신흥증시에 부정적이다.

9월에는 그간의 과대 낙폭으로 인해 선진증시 대비 상대 성과가 양호했지만, 상단은 제한돼 있어 대응 전략이 만만치 않다. 주가 반등이 상당 폭 이루어진 만큼 현시점에서 본 신흥증시의 추가 상승은 9월 반등 폭에 크게 미치지 못할 것이다. 따라서 신흥증시 투자자는 추가 상승을 노린 전략보다는, 바닥을 설정한 박스권 트레이딩 전략이 유효할 것으로 전망하며 투자 리스크를 확대할 이유는 크지 않다.

연초 이후 두 자릿수까지 확대된 선진·신흥증시의 성과 스프레드 역시 현 수준을 유지할 것이다. ‘바닥’을 가늠하기 힘들다면 한 번 더 확인하는 것도 전략이 될 것이며, 추가 상승을 노리는 전략보다는 바닥을 설정한 ‘박스권 트레이딩’ 전략도 나쁘지 않다. 추후 증시 하락이 트럼프의 ‘무역 이슈’에 국한된다면 증시 저점은 8월 수준으로 설정해 대응할 것을 권고한다.

<이창민 KB증권 스타자문단 수석연구원>