[투자의 창] 왜 기업지배구조인가

주총시즌이 다가오며 기업지배구조가 다시 주목받고 있다. 이제 기업지배구조는 일반인에게도 생소하지 않은 단어가 됐다.

회사의 주인은 회사의 투자자인 주주이다. 주주는 자신이 투자한 자본의 투자 이익을 통해 수익을 얻는다. 이는 투자금의 가치가 고정돼 있고 투자금에 대한 시간 가치만을 보상받는 채권자와 가장 다른 점이다. 또한 주주의 투자금은 채권자의 투자금을 상환한 다음에 받을 수 있는 후순위 투자금이다. 상장기업들은 막대한 자본이 필요하기 때문에 회사의 주권 상장을 통해 주주를 모집하고 회사의 주주는 수많은 사람으로 쪼개지게 된다. 상장사의 경우 주주들이 모두 회사의 주인이기는 하지만 워낙 많은 숫자여서 회사를 공동으로 경영하는 것이 불가능하므로 경영인이 이들을 대리해 회사를 경영한다. 여기서부터 경영인의 최대 이익과 주주의 최대 이익이 일치하지 않을 경우에 주주-대리인 문제가 발생하게 된다. 즉 회사의 일상적인 영업을 결정하는 대리인인 경영진이 주주의 이익보다 경영진의 이익을 우선하는 경우가 생기는 것이다. 주주 대리인 문제가 기업지배구조 이슈가 생기는 가장 근본적인 원인이다.

만약 경영인의 목표가 회사 주주의 이익 극대화, 다시 말해 회사의 경제적 부가가치 극대화가 아니라 시장 점유율이나 매출의 극대화일 경우 경영인은 손해를 보면서도 제품 판매량을 늘려 자신의 목표를 충족시킬지 몰라도 결국 회사의 돌아오는 수익은 줄어 주주 이익은 심각한 피해를 입게 된다. 미국의 경우 매출성장률이나 시장점유율에 최고경영진의 보너스나 인센티브를 연동시킬 경우 이러한 문제가 종종 나타난다. 기업의 손익계산서 부분에서 대리인과 주주의 이해가 상충되는 경우다. 소유와 경영이 분리되지 않았다고 평가받는 우리나라에서는 이런 면에서의 기업지배구조 문제는 상대적으로 크지 않은 편이다.



또 다른 주주 대리인 이해 상충은 대차대조표 관점에서 생각해볼 수 있다. 즉 회사의 자산을 주주의 이익, 경제적 부가가치가 가장 많이 창출되는 영업에 투입해야 함에도 경영자의 관심도가 높은 저부가가치 창출 사업에 무리한 투자를 할 경우다. 물론 경영자가 무리하게 투자하는 사업이 회사의 미래 성장동력을 위한 초기 투자라면 크게 문제되지 않겠지만 그저 경영자의 관심 때문에 투자하는 경우라면 기업지배구조 문제가 발생한다. 우리나라에서 주로 발생하는 유형이다. 오너의 개인적 관심이나 오너의 상속증여를 위해 갑자기 저부가 비관련 사업에 투자하는 경우 심각하게 주주 가치가 훼손될 수 있다.

마지막으로 이익잉여금 처분 측면에서 이해 상충이다. 우리나라에 주주권 운동을 하겠다고 표명하는 외국계 펀드는 예외 없이 배당인상을 요구한다. 우리 기업들의 배당은 외국에 비해 과거 낮았던 것이 사실이지만 높은 투자금액을 생각하면 어쩔 수 없었던 면이 있다. 어쩔 수 없이 배당을 줄여서라도 투자자금을 늘려 회사의 가치 극대화를 준비해왔다는 뜻이다. 배당과 유보 사이에 어느 것이 더 주주 가치 극대화인지는 회사가 당시 가지고 있는 투자 기회에 따라 다르기 때문에 단순히 가늠되기는 어려운 문제다.

이렇게 기업지배구조가 주식시장에서 관심을 받는 것은 장기적인 관점에서 보면 주가는 결국 주주 가치가 극대화될 때 상승하기 때문이다. 단순히 기업지배구조를 가십거리가 아닌 주주 가치 극대화 관점에서 조망해야 할 이유다.