하산 나크비 성균관대 MBA ‘SKK GSB’ 교수세계의 공장인 중국은 수출지향형 성장을 이룩한 후 엄청난 경상수지 흑자를 얻었고 거의 4조달러(약 4,814조원)에 가까운 거대한 외환보유액을 축적하게 됐다. 중국 정부는 국내 투자를 하는 대신 미국 국채에 투자하는 정책을 폈고 결과적으로 중국은 미국에 돈을 빌려주고 미국은 이렇게 중국으로부터 빌린 부채로 자국의 수입지출을 충당하고 있는 양상을 띠었다.
왜 중국은 이런 거대한 자금을 자국 금융시장에 투자하지 않고 미국 국채에 투자하고 있는 걸까. 답은 서구 경제에 비해 상대적으로 미성숙한 중국 금융시장에서 찾을 수 있다. 이 미성숙함은 중국 금융시장의 투명성 부족, 취약한 금융기관과 관리 감독 기능의 부재, 온전하지 못한 재산권 보호, 부패 및 부적절한 회계기준 등에서 기인한다. 이로 인해 수출로 얻은 외환을 국내시장에 투자하는 것은 위험한 전략이라고 간주된 반면 미국 채권에 투자하는 것은 세계 금융 시장에서 가장 안전한 자산에 투자하는 것으로 여겨졌다. 결과적으로 미국 국채 매입을 통해 자금은 지속적으로 중국에서 미국으로 흘러들어 갔다. 이를 ‘안정적인 자본 흐름’이라고 하겠다.
이 전략은 2008년 금융위기 이전까지는 주효했다. 하지만 2008년 서브프라임 위기 이후 미국 금융감독기관들이 은행들을 엄격히 단속하자 은행들이 위험을 감수하는 경향이 줄어들었다. 과거 미국 은행들이 중국에서 이러한 과잉 유동성을 수입하는 자금의 불균형 현상은 특히 부동산 분야에서 지나칠 정도의 리스크를 감수할 수 있도록 허용했다. 그 결과 미국 부동산 시장의 거품이 생겨났다.
이후 미국 은행들에 대한 엄격한 단속과 함께 양적 완화라는 형태로 심각하게 느슨해진 통화정책이 따랐는데 이에 은행들에 이어 투자자들이 움직이기 시작했다. 투자자들이 운용하는 대부분 펀드들은 은행에 집중된 단속과 규제를 벗어날 수 있었고 여전히 글로벌 자금 불균형에서 발생한 과잉 유동성을 이용하기를 원했다. 하지만 느슨한 통화정책에 기인한 낮은 금리는 투자자들로 하여금 조금이라도 높은 금리를 좇게끔 했고 그 결과 그들은 이머징마켓 채권에 엄청나게 투자하기 시작했다.
이렇듯 서구의 투자자들이 가장한 열렬한 채권 인수자들이 됐다. 그리해 중국을 비롯한 많은 신흥시장 기업들은 미국 달러 표시 채권을 대거 발행했고 결과적으로 투자자들의 수익률 확보를 위한 행동 때문에 2008년 금융 위기 이후 이머징마켓, 특히 중국은 이제 거꾸로 거대한 자금 유입을 경험했다. 이것을 ‘불안정한 자본 흐름’이라고 하겠다.
0115A37아카데미불안정한 자본 흐름의 문제는 금융 상태가 실제보다 더 낙관적으로 보이게 하는 ‘선순환’의 함정을 만드는 것이다. 하지만 불행히도 이러한 체제는 자본 흐름의 역류를 촉발시킬 수 있는 거시 경제적인 충격에 취약해 투자자들이 나쁜 소식들을 우려해 자금을 해외로 옮기고 통화에 하방 압박을 가하는 악순환을 만들 수 있다.
나는 중국에 일어나는 현상이 바로 이것이라고 생각한다. 미국 달러는 연방준비은행의 금융 긴축 정책을 예측하며 인상하기 시작했다. 그리고 지난해 12월에 있었던 미국의 정책 금리 인상은 이 자기 충족적인 예상을 확인해줬다. 높아지는 미국 금리로 인해 가치 절상된 미국 달러는 달러 채권을 발행한 신흥시장 기업들을 패닉에 빠뜨렸다. 이러한 미 연방준비은행의 통화정책에서 기인한 외부 충격 외에도 중국은 급속한 경기 둔감과 소비자 수요의 급감으로 인해 취약해진 경제 여건들을 맞고 있었다. 결과는 어땠을까. 추정에 따르면 2015년 하반기 동안에만 중국을 빠져나간 자본이 연평균 기준으로 1조달러에 이른다. 이는 중국 위안화에 큰 하방 압력을 주고 있다.
요약하자면 미국 국채에 투자한 정책은 미국으로의 ‘안정적인 자본 흐름’을 만들었다. 그러나 2008년 금융 위기 이후 이러한 유동성은 중국을 비롯한 신흥시장으로 ‘불안정한 자본 흐름’의 형태로 역으로 유입됐다. 이로 인해 미 연방준비은행이 긴축 의사를 보이기만 하면 중국 위안화는 바로 압력을 받는 것이다.
이것이 바로 신흥시장들, 특히 중국에 지금 일어나고 있는 불안정한 자본유입의 유감스런 상황에 대한 설명이다.
하산 나크비 성균관대 MBA SKK GSB 교수
