미국 정부는 지난 2008년 패니 매 Fannie Mae와 프레디 맥 Fredie Mac의 파산 이후 단계적 퇴출을 공약했다. 그러나 이 공룡 모기지 업체들이 돌아왔다. 기록적인 수익을 내면서, 주가도 치솟고 있다. 그리고 다시 활기를 찾고 있는 미국 부동산 시장의 주택 금융부문을 사실상 독점하고 있다. 무엇이 잘못됐던 것일까? 또 주택시장에 민간 자본을 재유치하기 위해 어떤 조치를 취해야 하나?
BY SHAWN TULLY
PHOTOGRAPHS BY GEOF KERN
2011년 2월 아침 재무부 장관 티머시 가이트너 Timothy Geithner는 워싱턴 듀폰트 서클 DuPont Circle 근처 브루킹스 연구소(Brookings Institution)에서 패니 매와 프레디 맥의 미래를 주제로 연설을 했다. 가이트너는 “점진적으로 패니와 프레디를 폐쇄할 것이다. 그리고 정부의 주택시장 개입을 상당 부분 줄일 계획이다”라고 선포했다. 가이트너의 결정은 다양한 정치 성향의 변호사, 규제당국, 의원들로부터 폭넓은 지지를 받았다. 당시 (그리고 지금도 유효한) 패니와 프레디에 대한 우세한 (혹은 보편적인) 견해는 2008년 파산 후 납세자들에게 1,890억 달러의 구제금융 부담을 지운 두 기관이 과거의 영향력을 되찾게 해서는 절대 안 된다는 것이었다. 뿐만 아니라 이들은 인위적인 저리 대출로 부동산 거품을 팽창시켜 미국 경제를 깊은 수렁에 빠지게 한 장본인이었다.
원칙에 입각한 가이트너의 선포 이후 2년 반이 지났지만, 오늘날 패니와 프레디의 규모와 영향력은 어느 때보다 커져 있다. 부동산 시장이 활기를 되찾고 있고, (다른 이들과 마찬가지로) 그 시장을 붕괴시킨 장본인들도 되돌아 오고 있다. 정부가 패니와 프레디를 관리하기 시작한 이후 내렸던 모든 정책 결정은 완전히 실패했다. 경제에서 두 기업의 역할을 축소시키겠다는 것이 당초 목표였지만, 의도치 않게 그들에게 너무나 강력한 혜택을 제공했다. 그 결과 민간 경쟁기업들은 경쟁에서 밀려났다. 정부 소유의 패니와 프레디는 미국 신규 주택 자금 융자의 80%를 보장하며, 사실상 모기지 시장의 독점 기업이 되었다. 시장점유율이 신용 위기 이전보다 두 배나 증가한 것이다. 재계 역사상 가장 특이한 현상 중 하나는 막대한 손실을 내던 패니와 프레디가 유례 없이 높은 이윤을 창출하는 기업으로 급변신한 것이다.
패니 매는 2012년 1분기에 587억 달러의 순이익을 기록했다. 포춘 500대 기업 연간 순이익 중 가장 높은 수치다. 종전 최고치는 2008년 엑손 모빌이 기록한 452억 달러였다. 상대적으로 규모가 작은 프레디 맥 또한 호황을 누리고 있다. 프레디는 2012년 초 이후 156억 달러의 이익을 기록하고 있다. 올해 두 기업의 이익을 합치면 1,000억 달러를 넘는다. 엑손 모빌, 월마트, 애플의 2012년 이익을 합한 것과 대등한 수치다. 현재 패니와 프레디는 규모가 작아지기는커녕, 오히려 모기지 사업을 통해 엄청난 돈을 벌고 있다.
패니와 프레디가 번 돈은 미국 재무부로 직행한다. 예상치 못한 높은 수익 덕분에 연방 재정상황이 크게 개선됐을 정도다. 2013회계연도 재정 적자가 작년 전망치보다 훨씬 낮을 것으로 예상되는 큰 이유 중 하나는 1,000억 달러로 추산되는 패니와 프레디의 이익 덕분이다. 때문에 미 정부가 법적 채무 한도에 도달할 것이라 예상되는 시기도 5월에서 10월로 늦춰졌다.
믿기 힘든 패니와 프레디의 회생은 한낱 종이 조각으로 전락했던 두 기관의 유가증권에도 새 생명을 불어넣었다. 재무부는 원하는 때에 주식의 79.9%를 거의 무상으로 매입할 수 있는 권리를 통해 패니와 프레디를 지배하고 있다. 2010년 두 기관의 주식은 뉴욕증권거래소에서 상장 폐지됐다. 여전히 증권 거래소에서 거래되긴 하지만, 투자자들은 두 업체의 주식이 사실상 가치가 없다고 생각한다(2년간 패니의 주가는 30센트 이하에 머물렀다. 5월 패니의 주가는 20배나 상승해 5달러를 돌파했다. 하지만 곧 2달러대로 추락했다).
패니와 프레디 주식에 대한 인기는 신종 루머를 낳았다. 이들의 막대한 수익성을 봤을 때, 곧 예전과 같은 민간기업으로 부활할 것이라는 소문이었다. 폴슨 앤드 컴퍼니 Paulson & Co.의 헤지펀드 매니저 존 폴슨 John Paulson, 페리 캐피털 Perry Capital의 리처드 페리 Richard Perry, 페어홀름 캐피털 Fairholme Capital의 브루스 버코위츠 Bruce Berkowitz 같은 저명한 투자자들이 부도 전에 발행됐던 패니와 프레디의 후순위 우선주(junior preferred shares) *역주: 선순위 우선주(senior preferred share)보다 배당 순서가 처지는 우선주를 사들이고 있다. 올해 들어 이 주식들의 가격은 3배나 폭등했다.
패니와 프레디 주식에 ‘투기’하고 있는 투자자들-재무부 시절 AIG 민영화를 주도했던 밀스타인 앤드 컴퍼니 Millstein & Co.의 짐 밀스타인 Jim Millstein도 이들 중 한 명이다-은 투자수익을 극대화하기 위해 정부가 두 업체의 주식을 매도하도록 강력한 로비활동을 펼치고 있다. 하지만 그런 일은 없을 것 같다.
패니와 프레디 긴급구제에 관여했던 전직 의회 직원 에드워드 밀스 Edward Mills는 “공화당 의원들은 패니와 프레디를 민영화하고, 정부 보증 혜택을 주는 것에 절대 동의하지 않을 것이다. 민주당 의원들은 정부 보증은 찬성하지만, 이를 통해 주주들이 혜택을 얻는 것은 원치 않는다. 또 패니와 프레디가 주택 시장에 상당한 일조를 하는 것처럼 보이는 상황에서 주택 시장을 자극하려는 사람은 아무도 없다”고 밝혔다.
새롭게 부각되는 점은, 정치적 교착상황으로 인해 패니와 프레디가 향후 몇 년간 지금과 같은 상태를 유지할 것이라는 사실이다. 현 상황이 지속되면 견실한 주택시장 회복-4월 주택 가격은 전년 동기 대비 12.1% 증가해 7년 만에 가장 높은 월간 성장치를 기록했다-은 서서히 진행 중인 경기회복에 꼭 필요한 동력을 제공할 것이다. 하지만 현재 주택시장은 패니와 프레디가 제공한 인위적인 저리금융에 그 어느 때보다 취해 있다.
패니와 프레디가 제공하는 초저리 모기지는 두 가지 큰 문제점을 안고 있다. 첫째, 실질적인 신용 리스크를 고려해 주택 융자 가격을 결정해야 하는 민간 대출기업을 완전히 몰아낸다. 둘째, 지금의 패니와 프레디마저 납세자들에게 큰 위험을 초래할 수 있다. 이 둘은 자본은 거의 보유하지 않으면서도 수조 달러에 달하는 주택 융자 보증을 관리할 수 있도록 설립된 ‘괴물’이다. 주택 시장이 다시 침체된다면, 또 한 차례 구제금융을 초래할 위험한 구조를 가지고 있다.
리스크의 수위를 올바로 파악하기 위해서는, 정부가 잠재적인 경쟁자들을 희생시켜가며 패니와 프레디에 얼마나 많은 권한을 부여했는지를 따져 볼 필요가 있다. 앞으로 살펴 보겠지만 연방준비제도이사회(Federal Reserve·이하 연준)가 패니와 프레디의 채권을 우선적으로 매입한 것부터, 도드 프랭크 Dodd-Frank 금융개혁법 하에 나온 새로운 규정들까지 모든 정부 정책은 민간 대출업체들을 희생시키면서 두 업체를 지원했다. 패니와 프레디가 부과하는 금리를 인상시켜 공정한 경쟁의 장을 만들겠다는 정책은 애초의 좋은 의도와는 달리 둘의 이익만 크게 증가시키는 결과를 낳았다. 패니와 프레디가 잘나가는 지금, 이들을 통제할 의지나 힘이 있는 정치인이 있는지 의문이다. 아마도 미국 경제의 미래에 가장 큰 위협은 바로 진퇴양난에 빠진 현 상황일 것이다.
수십 년간 패니 매와 프레디 맥은 미국 주택 금융의 기둥 노릇을 해왔다. 그 역할이 독점적으로 변질된 것은 최근에야 일어난 일이다. 미국 서민들의 주택 마련을 돕기 위해 패니는 1938년, 프레디는 1970년에 설립됐다. 이들이 직접 대출을 해주는 것은 아니다. 대신 은행, 브로커, 혹은 다른 민간 대출 기관으로부터 대출 채권을 매입해 주택저당증권(mortgage-backed securities·이하 MBS)으로 유동화한다. 그리고 MBS를 다시 은행, 보험회사, 연금펀드 등에 판매한다. 또 투자 목적으로 매입한 대출채권을 보유하기도 한다(지금은 비중이 크게 축소된 사업 분야다). 쉽게 말해, 패니와 프레디는 초대형 모기지 보증 기관이다.
주택시장에 거품이 발생하기 전, 패니와 프레디는 총 주택 대출의 45%가량을 보증했다. 전통적으로 이들은 엄격한 신용 지침에 부합하는 소위 컨포밍 모기지 Conforming mortgage-일반적으로 15~30년 만기에 고정이자율이 적용된다-만 취급해 왔다. 민간 은행들은 패니와 프레디와 동일한 규모(10만~40만 달러)의 모기지를 놓고 치열한 경쟁을 벌였다(현재 대부분의 도시에서 컨포밍의 모기지 한계는 41만 7,000달러다). 하지만 은행들은 변동금리 모기지와 패니와 프레디가 취급하기에 금액이 너무 큰 ‘대형’ 모기지에 더 집중했다. 문제는 바로 패니와 프레디가 보증한 모기지 가격이 인위적으로 너무 낮게 설정됐다는 데 있었다. 바로 은밀한 정부 지원 덕분이었다. 따라서 경쟁을 위해 민간 은행들도 모기지 가격을 크게 낮춰야 했다. 하지만 주택 시장 붐을 타고 ‘대박’을 좇아 몰려든 많은 투자자들이 모기지 채권을 구매했기 때문에 별 문제가 되지 않았다.
설상가상으로, 1990년대 초 의회는 이른바 ‘소유 가능한 주택 정책(affordable housing policy)’ 관련 법을 통과시켰다. 이로 인해 패니와 프레디는 신용 기준을 더욱 낮출 수 있게 됐다. 2000년 중반 주택시장 호황기까지만 해도 패니와 프레디는 현명한 주택 정책과 민간부문 효율성을 조화시킨 이상적인 결과물로 보였다. 두 기관의 주가는 급등했고, CEO들-특히 정치적 영향력이 막강했던 프랭클린 레인스 Franklin Raines-은 수천만 달러의 보상을 받았다. 정치인들은 주택소유를 꿈꿀 수 없었던 수백만 명의 국민들에게 적절한 주택을 제공하는 데 핵심적인 역할을 한 패니와 프레디에 찬사를 보냈다.
하지만 2008년 주택 시장이 붕괴하자 패니와 프레디의 자본은 금세 동이 나고 말았다. 그들이 부과하던 이자율과 투자 목적으로 보유 중인 모기지의 수익률은 채무불이행의 파고를 막기에는 턱없이 부족했다. 뱅크오브아메리카, 컨트리와이드, 그리고 워싱턴 뮤추얼까지 시중 은행들도 똑같은 원인으로 큰 타격을 입었다. 의회는 2008년 9월 패니와 프레디를 신설 독립 규제기관의 ‘감독’ 하에 두기로 결정했다. 이렇게 패니와 프레디의 감독을 주요 임무로 하는 연방주택금융청(Federal Housing Finance Agency·이하 FHFA)이 탄생하게 되었다.
재무부는 선순위 우선주와 주식의 79.9%를 매입할 수 있는 권리-패니와 프레디를 정부 대차대조표에 반영하지 않기 위한 조치였다-를 대가로 대규모 구제금융을 제공했다. 우선주는 10%의 높은 배당률을 조건으로 했다. 2011년 정부가 1,170억 달러 규모의 패니 우선주를 보유하고 있었을 때(여전히 보유 중이다), 패니는 배당금으로 매년 거의 120억 달러를 지급했다. 희한하게 정부는 패니와 프레디가 심각한 적자를 내고 있을 때도 배당금을 지급하도록 요구했다. 이를 위해 패니와 프레디는 재무부에 더 많은 우선주를 발행했다. 정부로부터 지급받은 돈을 배당금 형태로 고스란히 돌려 주는 꼴이었다.
2012년 중반 상황은 역전됐고, 재무부는 패니와 프레디에 대한 규제를 크게 손질했다. 패니와 프레디를 긴급 구제한 것은 이들이 민간 기업으로 복귀하는 것을 막기 위한 포석이었다. 가이트너는 ‘이익의 민영화와 손실의 공영화(privatization of profits and socialization of losses)’를 맹렬히 비난하곤 했다. 때문에 법정 관리 동안 패니와 프레디는 (정부에 지급해야 할) 우선주를 탕감할 능력을 ‘허락’ 받지 못했다. 하지만 이들은 2008년부터 2011년까지 2,530억 달러의 손실을 기록한 후, 갑자기 엄청난 이익을 창출하기 시작했다(패니의 1분기 이익 587억 달러의 대부분은 사실 과거의 세수 손실을 당기 순이익으로 전환하면서 발생한 장부상 이익에 불과하다. 또 향후 몇 년간 적용될 세금 공제 덕이기도 하다. 하지만 패니는 2012년 장부수입 수십억 달러를 모두 재무부에 지급해야 한다. 그럴만한 유동성도 지니고 있다). 오바마 정부는 패니와 프레디가 다시 자본을 축적함에 따라 그들을 다시 민영화 해야 한다는 정치적 압력이 거세질까 우려했다. 또 막대한 배당금을 지급하기 위해 패니와 프레디가 앞으로 더 많은 정부 기금을 필요로 할 수 있다는 점도 걱정스러웠다.
그래서 작년 8월 재무부는 10%의 배당률을 없애기로 결정했다. 1월부터 패니와 프레디는 우선주 배당금을 자신들이 버는 만큼만 지급할 수 있게 됐다. 앞으로 그들은 소규모 자본만 보유할 것이다(2018년 무렵에는 보유자본이 ‘0’에 가까워 질 것이다). 자기자본 비율(Capital Requirment)은 은행 수익성에 방해가 되는 요소이기 때문에 자본을 보유하지 않으면 비용을 줄이고, 수익성을 향상시킬 수 있다. 이런 규제 변경 덕분에 패니와 프레디는 당분간 현 구조하에서 예측 가능한 미래를 목표로 삼을 수 있게 됐다. 이들은 2009년 이후 채무불이행 비율이 극히 낮은 건전한 모기지만 보증해왔다. 때문에 향후 몇 년간 높은 수익률을 기록할 전망이다.
패니와 프레디를 구제한 것은 민간 자본 주도의 주택 금융 시스템을 도입하기 위해서였다. 그런데 어떻게 이 둘은 역대 최대 규모인 (오히려 두 배 증가한) 80%의 시장 점유율을 갖게 된 것일까? 우선 패니와 프레디가 어떻게 수익을 창출하는지부터 살펴보자. 이들은 두 가지 수입원에 의존한다. 첫 번째는 투자 목적으로 보유한 모기지에서 발생하는 ‘스프레드 수익(spread income)’이다. 즉, 자신들이 지불하는 낮은 기업 대출 금리와 보유 중인 모기지 채권의 수익률 차이에서 발생하는 수익이다(보유 중인 모기지는 대부분 자신들이 보증하고 있다). 전통적으로 수익의 3분의 2는 여기서 창출됐다. 이들의 영향력을 제한하기 위해 규제당국은 패니와 프레디의 투자 포트폴리오 규모를 1년에 15%씩 줄이도록 했다.
두 번째 수입원은 주택융자 보증을 대가로 주택 소유자들에게 징수하는 보증 수수료(gurantee fee)다. 보증료는 집주인들이 매월 지급하는 모기지 금리에 포함돼 있다. 재무부는 언제나 패니와 프레디가 발행한 MBS 보유자들이 원금과 이자를 전액 지급 받을 수 있도록 사실상 보장해 왔다. 재무부의 보장 덕분에 패니-프레디 발행 MBS 보유자들은 각종 신용 리스크에서 안전하다. 그래서 이 MBS는 무척 매력적이다. 이 수수료가 너무 낮게 책정되면-지금처럼 언제나 그랬다-경쟁 은행들은 (자금을 유치하기 위해) 자신들의 MBS에 패니와 프레디보다 훨씬 더 높은 금리를 물어야 한다.
2008년 부동산 시장 붕괴 후, 증권화(securitization)라는 최대 규모의 민간 파이낸싱은 사실상 자취를 감추게 됐다. 대출채권을 유동화하던 은행들이 사라지거나 철수하면서, 경계심 많은 투자자들은 가장 안전한 채권마저도 꺼리고 있다. 하지만 완전히 안전한 유일한 채권-패니와 프레디의 MBS-은 극히 낮은 수익률에도 최고의 인기를 누리고 있다. 주택 대출을 일으킨 은행과 브로커들은 거의 모두 패니와 프레디로 향하고 있다. 이들은 대출 채권을 보유하거나 스스로 유동화 하는 대신, 거의 대부분을 상품화해 판매한다. 패니와 프레디의 가장 큰 수입원은 포트폴리오(스프레드 수익)에서 보증 수수료로 바뀌었다. 2012년 패니는 리파이낸싱 호황에 힘입어 8,280억 달러 규모의 신규 1인 가구 대출을 보증했다. 2011년보다 47% 증가한 수치이며, 2006년 주택시장의 절정기 때보다도 더 큰 규모다.
그런데도 시장 붕괴 후 5년이 지난 지금 왜 여전히 주택 금융 시장에서 민간 자금을 찾아볼 수 없는 것일까? 이유는 두 가지다. 첫째, 패니와 프레디는 합리적인 민간 기관보다 구조적으로 낮은 가격을 제공하고 있다(애초에 신용 위기가 발생한 이유가 여기에 있다). 문제는 패니와 프레디의 10년 만기 MBS 판매가와 민간 대출기관이 모기지 자금을 마련하기 위해 지불해야 할 대출 이자의 차이다. 연준 정책이 위험할 정도로 민간 은행에 불리한 이유가 바로 이 때문이다. 연준은 패니와 프레디의 유동화 증권을 대량매입하고 있다. 하지만 민간 MBS는 매입하지 않고 있으며 그럴 계획도 없다. 그 결과, 기준(benchmark)이 되는 재무부 채권과 패니-프레디 채권과의 (항상 작았던) 금리차는 아주 근소하다.
연준이 매입해 주기 때문에 패니와 프레디는 원하는 어떤 채권이든 약 2.8%의 수익률에 팔 수 있다. 이 2.8%는 패니-프레디가 발행하는 모기지 금리의 기초가 된다. 모든 서류 작업과 신용 평가를 담당하는 브로커와 은행 같은 최초 대출기관은 ‘서비스비’-은행 거래내역 발송, 세금 및 보험 처리를 위한 기탁 계정(escrow) 관리비용 등이다-명목으로 0.25%를 추가한다. 최초 비용에 더해지는 두 번째 요소는 보증 수수료다. 오랫동안 이 수수료는 0.25% 정도였다. 하지만 2011년 의회와 FHFA는 보증료를 큰 폭으로 인상하기로 결정했다. 이유는 명료하고 논리적이었다: 패니와 프레드가 그들이 보증하는 대출의 장기적인 위험에 맞게 수수료를 올린다면, 당연히 모기지 금리는 인상될 수밖에 없다는 논리였다. 그 결과 민간 자본도 다시 돌아올 것이라는 주장이었다. 2011년 말 의회는 ‘근로세 면세기간 연장(extension of the payroll tax holiday)’에 필요한 자금을 조달하기 위해 보증 수수료를 0.1% 인상했다. 한 번만 더 인상하면 현재 평균인 0.54%에 근접할 것이다. 올해 FHFA가 수수료를 0.7% 이상으로 인상할 것이라는 게 지배적인 예상이다.
보증 수수료가 0.7%인 패니-프레디 모기지 금리를 대략 계산해 보자. MBS는 최초 2.8%에서 시작하다. 그리고 서비스비 0.25%를 더하고, 보증 수수료 0.7%를 더하면 3.75%가 된다. 민간 은행은 이 수치에 근접할 수 없다. 예를 들어, 뱅크오브아메리카나 웰스 파고가 자신들의 모기지 채권을 유동화하려면 엄청나게 높은 금리를 적용할 수밖에 없다. 주택 융자로 30억~40억 달러를 보증하는 캘리포니아 기업 스카이라인 파이낸셜 Skyline Financial의 CEO 빌 댈러스 Bill Dallas는 은행 및 기타 대출기관이 패니-프레디 MBS와 경쟁하려면 적어도 재무부 채권보다 2%는 높은 금리를 지급해야 한다고 주장한다. 즉, 금리가 4%를 상회한다는 것이다. 댈러스는 “누구도 패니와 프레디와 같은 신용 보증 능력을 갖고 있지 못하다. 때문에 우리는 훨씬 더 많은 금리를 부과할 수밖에 없고, 결국 민간 모기지는 경쟁력을 잃게 된다”고 말한다. 이럴 바엔 모든 대출채권을 패니와 프레디에 넘기는 편이 낫다.
민간 자본 유입을 막는 두 번째 요소는 잘못된 규제다. 2014년 시행되는 도드-프랭크 개혁법에 따라 대출기관들은 엄격한 보증 기준을 준수해야 한다. 대출기관이 기준을 충족하지 못하면 차용자들이 법적으로 상환을 거부할 수 있다. 심지어 상환 불가 대출을 고안했다는 이유로 대출기관을 제소할 수도 있다. 하지만 이 법안은 패니와 프레디에 유리한 예외 조항을 제공했다. 바로, 최초 대출기관이 대출채권을 보유하거나 유동화하는 대신 패니와 프레디에 매각하면 사실상 위의 조항에서 면제된다. 도드-프랭크법은 또 은행들에 장부상 고정된 비율로 대출채권이나 유동화 MBS를 보유하라고 요구할 수도 있다. 그러면 자본 보유 필요성이 증가한다. 패니와 프레디 구제를 계획한 전직 재무부 관리 젭 메이슨 Jeb Mason은 “은행들은 규제의 불확실성 때문에 (시장 복귀를 위해) 대형 유동화 플랫폼을 재건할 생각이 없다”고 말한다.
모든 상황이 나쁜 것만은 아니다. 초우량 대형 채권 유동화 시장이 조금씩 살아나고 있는 것이다. JP모건 체이스, 크레딧 스위스, 레드우드 트러스트가 최근 유동화에 참여한 것을 보면 알 수 있다. 민간 자본을 완전히 복귀시키기 위해 의회는 두 가지 단호한 조치를 취해야 한다. 우선, 보증 수수료를 아주 큰 폭으로 인상해야 한다. 둘째, (논란의 여지가 있긴 하지만) 패니 매와 프레디 맥의 정확한 퇴출 일정을 밝혀야 한다. 이 말은 정부가 모기지 보증 사업에서 손을 떼야 한다는 것은 아니다. FHFA 국장 대행 에드워드 드마르코 Edward Demarco는 패니와 프레디를 제한적 보증을 제공하는 정부 기관으로 대체함과 동시에 대부분의 리스크를 민간 은행에 넘길 것을 제안했다. 테네시 주 공화당 상원의원 밥 코커 Bob Corker 상원의원도 비슷한 제안을 했다.
금융 분야는 미세조정만으로는 부족하다. 민간 은행들이 알아야 할 점은 패니와 프레디가 누렸던 엄청난 혜택은 곧 사라질 것이고, 정치인들이 다시는 그것들을 되돌릴 수 없다는 점이다. 그렇다면, 민간 자본이 커다란 그 공백을 메워야 한다. 그래서 단계적 철수는 최소 5년에 걸쳐 이뤄져야 한다. 동시에 패니와 프레디가 부활할 수 없도록 법적 조치를 취해야 한다. 그것이 바로 가이트너가 꿈꿨던 ‘포스트 패니-프레디 시대’가 현실로 나타날 수 있는 유일한 방안이다.
